《港湾商业观察》施子夫
中产标配“钓鱼、茅台、始祖鸟”，前两项的国民热议度不用多说。始祖鸟作为冲锋衣界的顶流，平均4000-6000元的均价也掀起了运动奢侈品的风潮。
近期，被外界称为始祖鸟平替的伯希和户外运动集团股份有限公司（以下简称，伯希和）递表港交所，拟港股主板上市，中金公司和中信证券为联席保荐机构。
官网显示，伯希和主要产品系列包括经典系列、山系列、PERFORMANCE系列及巅峰系列，平均售价在500-2000元左右。凭靠运动服饰，伯希和的营收规模在最近三年实现较快增长，不过公司也面临应收账款收回、库存消化、产品质量等关键经营问题。
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线上销售为主，收入和毛利大增
伯希和创立于2012年，公司提供户外服饰及装备，涵盖服装、鞋类以及装备及配饰，适用于各种户外活动、运动健身以及都市通勤。于往绩记录期间，伯希和推出了417个服装SPU，有26个服装SPU的年销售额超过1000万元。
根据弗若斯特沙利文的数据，受益于品牌知名度持续提升，按2024年零售额计算，伯希和成为中国内地三大国产高性能户外服饰品牌之一，占同年市场份额的5.2%。
伯希和的收入主要来自销售包括服装、鞋类以及装备及配饰。其中，服装类产品贡献收入突出。从2022年-2024年（以下简称，报告期内），服装类产品的收入分别为3.05亿元、7.97亿元和16.08亿元，占当期收入的80.7%、87.8%和91.1%。
其次系装备及配饰，各期实现收入分别为3981.6万元、6103.6万元和9697.8万元，占当期收入的10.5%、6.7%和5.5%。期内来自鞋类产品的收入分别为3325.4万元、4995.6万元和6104.2万元，占当期收入的8.8%、5.5%和3.5%。
销售渠道方面，伯希和的销售渠道包括线上DTC销售渠道、线下DTC销售渠道、分销商渠道及其他。线上DTC销售渠道包括直营在线旗舰店，以及电子商务平台及内容平台上的第三方在线门店。报告期内，来自该渠道的收入分别为3.31亿元、7.52亿元和13.51亿元，占当期收入的87.5%、82.8%和76.5%。
由于主营服装类产品收入大幅增长，伯希和的总收入也水涨船高。报告期内，伯希和实现收入分别为3.78亿元、9.08亿元和17.66亿元，毛利分别为2.05亿元、5.29亿元和10.53亿元，毛利率分别为54.3%、58.2%和59.6%。
2023年、2024年，公司收入分别同比增长139.9%、94.5%。关于整体收入大幅增长的因素，伯希和表示主要受：日益多元化的产品组合；持续的销售及营销活动提升品牌知名度；公司战略性扩展多渠道销售网络等因素所致。
更具体而言，2023年伯希和推出101个新服装及鞋类SPU，2024年公司推出275个新服装及鞋类SPU。线下零售门店数由2022年的30家增至2023年的77家并进一步增长至2024年的146家。
此外，于2024年10月，伯希和宣布演员成毅担任品牌代言人并推出“与成毅一起奔赴自然”宣传活动后，在活动宣布后的十四小时内，产生约10亿浏览量及2亿互动量，而该活动在所有在线平台产生了约10亿浏览量及2亿互动量，在线GMV超过了6000万元。
不过无论是大力拓宽线下门店还是持续性的营销活动，对于伯希和而言，都要考虑成本费用增加而带来的经营压力。明显能看出，尽管营收规模实现翻番，但公司净利率水平增长仍较为有限。
报告期内，伯希和实现净利润分别为2431.1万元、1.52亿元和2.83亿元，年内经调整净利润分别为2760.6万元、1.56亿元和3.04亿元，净利率分别为6.4%、16.7%和16.0%，经调整净利率分别为7.3%、17.2%和17.2%。
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广告推广费近6亿，存货及应收账款激增
通过观察期间费用可以发现，在近几年的业务发展中，伯希和明显大力增加了广告及推广开支，该笔费用具体包括营销活动、达人合作及代言费。此外，线下扩充门店也带来了门店运营开支、雇员薪资的增加。
报告期内，伯希和的销售及分销开支分别为1.2亿元、2.77亿元和5.87亿元，占当期收入的31.8%、30.5%和33.2%，三年合计9.84亿元；行政开支分别为4636.8万元、6494.3万元和1.33亿元，占当期收入的12.3%、7.5%和7.5%。仅销售及分销开支、行政开支两项投入，合计占伯希和期内总收入的四成及以上。
细化分析，在销售及分销费用中，广告及推广费用占据六成左右，三年合计近6亿元，另有三成左右来自平台服务费和雇员薪资及福利的支出。
同一时期，伯希和的研发投入分别为1360万元、1980万元和3150万元，分别占当期收入的3.6%、2.18%和1.78%。通过对比不难看出，伯希和当期的研发费用甚至不及销售费用的零头。
深度科技研究院院长张孝荣向《港湾商业观察》表示，较高的营销投入能快速提高产品或服务曝光度，有助于扩大市场份额，树立品牌形象，促进销售增长，提升市场知名度。其不足在于增加成本，压缩利润空间，可能导致短期内盈利能力下降，若投入产出不成正比，还可能造成资源浪费，影响企业盈利水平和资金周转。若企业长期依赖于高比例营销投入拉动产品销售，不利于企业的长期可持续发展。
截至2024年末，伯希和拥有893名全职员工，其中销售及市场营销占比53.2%，供应链管理占比30.6%，一般行政管理占比9.4%，设计及研发占比4.5%，信息技术占比2.3%。
另外，公司方面还需要考虑营收规模扩大后随之而来的应收账款走高以及存货消化问题。
报告期各期末，录得存货总值分别为1.54亿元、2.38亿元和5.95亿元，各期的存货周转天数分别为279天、189天和213天；应收账款分别为5030万元、1.04亿元和2.32亿元，贸易应收款项周转天数分别为47天、31天及35天。截至2025年3月末，伯希和的存货进一步增至6.46亿元，应收账款录得1.14亿元。
应收账款及存货持续走高下，伯希和的现金流自然承压。报告期各期末，公司的经营活动所得现金流量净额分别为3131.4万元、1.31亿元和-3051.7万元。
于2024年，伯希和现金流录得流出，主要为同年的除税前利润3.5亿元，并经对以下各项作出调整：非现金及非经营项目，主要包括存货减值3420万元、使用权资产折旧币1330万元、以权益结算的股分奖励开支1260万元，以及物业、厂房及设备折旧770万元；及营运资金变动，主要由于存货增加3.91亿元、贸易应收款项增加1.29亿元，以及预付款项、其他应收款项及其他资产增加6000万元，惟部分被贸易应付款项及应付票据增加1.13亿元及其他应付款项及应计费用增加7490万元所抵销。
不过乐观的是，就近几年而言，公司账面资金处于持续走高的状态。各期公司的年末现金及现金等价物分别为1286.3万元、5106.0万元和3.54亿元。截至2025年3月末，公司的现金及现金等价录得6.09亿元。
其他财务数据方面，报告期各期，伯希和的资产回报率分别为9.1%、32.1%和27.3%，股本回报率分别为22.8%、65.3%和44.8%，经计算公司的资产负债率分别为61.18%、45.69%和36.03%，流动比率分别为1.4、2.0和2.6。最近三年公司资产负债率走低，但仍存在短期偿债压力。
截至最后实际可行日期，刘振、花敬玲分别直接持有已发行股本总额的约35.1%、28.08%。2024年7月1日，刘振、花敬玲订立一致行动协议，正式备案一致行动安排，并确认二人在公司股东大会上一致行动。刘振、花敬玲共同控制伯希和约63.17%的表决权。
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争议与投诉并存，屡屡违规被罚
凭借各样的营销活动，伯希和无疑收获到了流量带来的巨大曝光度，但随之而来的品牌口碑以及产品质量问题也至关重要。
2025年4月，“户外品牌伯希和被指系纪念劫走敦煌文物者”相关词条冲上热搜。1908年，法国人保罗·伯希和在敦煌密室劫走约7000件文物，包含大量珍贵的文书、绘画及法器。因品牌名称与“敦煌大盗”的关联性，不少网友评价为“文化入侵”、“美化侵略者”，经发酵后，不少消费者表示要抵制伯希和品牌。
另一边，伯希和还需要继续优化消费者满意度以及提升产品质量。报告期内，伯希和有关产品退货的退款负债总金额分别为1270万元、1900万元和4430万元，分别占总收入的3.3%、2.1%和2.5%。
黑猫投诉 【下载黑猫投诉客户端】平台显示，截至6月23日，搜索关键词“伯希和”，共计有投诉量116条，已完成72条，消费者投诉问题集中在退款遭拒、售后态度恶劣、虚假发货、官网售假、以次充好等。
2021年1月，国家市场监督管理总局通报2020年皮鞋等37种产品质量国家监督抽查情况，伯希和男款套绒冲锋衣的表面抗湿性（洗后）不合格。除产品质量抽检不合格外，伯希和还存在虚假宣传问题。
2022年7月，上海市市场监督管理局发布功能性服装监督抽查情况，伯希和男式皮肤衣的防紫外线性能不合格。
2023年12月，杭州市市场监督管理局公告显示，伯希和女款短袖T恤的“芯吸高度/透湿性/滴水扩散时间”不合格。
2024年2月，山东省市场监督管理局公布的2023年“你点我检”冲锋衣产品质量省级监督抽查结果中，伯希和男款冲锋衣的表面抗湿性（洗后）-面料不合格。
2024年7月，山东省市场监督管理局发布的2024年羽绒服装产品质量省级监督抽查结果显示，伯希和女款羽绒服因绒子含量-填充物不合格，抽查结果为不合格。复检结论：不合格。
2024年11月，朝阳区消防救援支队建国门大队给予伯希和（北京）文化传媒有限公司合并执行处罚款2.6万元行政处罚。
2025年2月，杭州市余杭区市场监督管理局对伯希和全资子公司杭州伯希和科技有限公司处以2.5万元罚款，处罚缘由为违反了《中华人民共和国反不正当竞争法》第八条规定，构成虚假或引人误解的商业宣传。（港湾财经出品）
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责任编辑：郝欣煜
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